沖突視角下的股權交易結構問題探討

時間:2019-06-18 來源: 作者:張立瓊 瀏覽: 打印 字號:T|T
  利益和風險,是企業家關注的兩個基本問題,追求最大利益的同時排除風險,才能夠保證企業價值獲持續穩定的增長。

  企業風險,主要包括商業風險、法律風險和道德風險等,企業的各種風險,往往在一定程度上就是法律風險。企業商業風險、道德風險最終以法律風險的形式表現出來。以訴訟或仲裁為外觀形式的法律爭議,其實是商業風險的釋放。

  從爭議解決律師的視角觀察企業的法律風險,我們理解的“法律風險”,是指企業在商業經營中的預期判斷與未來實際結果之間發生差異。該等差異并非企業愿意承擔的商業成本,但是因為法律的強制而必須負擔的責任,外觀上的主要表現就是經濟損失賠償或喪失相關權利。由此可見,企業商業經營判斷與實際發生結果的一致性,是否符合預期,是防范和避免商業風險發生的核心因素。而判斷和評估法律風險,尤其是爭議解決的裁判結果具有難以預測性,是判斷和識別法律風險的關鍵因素。眾所周知,能夠影響法律風險的因素是動態的,不確定因素較多且易變,因此對法律風險的判斷或預測存在很大的難度,需要有豐富的爭議解決經驗、相關專業背景和專業知識。今天,我們試圖以股權交易為例,探討沖突視角下的交易結構風險識別及防范。

  在目前股權交易實踐中,投資者在決策、訂立契約過程中,已經比較重視法律風險控制。據我們觀察,投資者一般最為關注投資項目的商業價值或潛在商業價值,收購標的的資產價值情況及盈利預期,比如市盈率市凈率等財務指標的測算、論證是投資者關注交易的重要判斷依據,而對于交易風險的防范,一般會以盡職調查、完善合同條款等程序來避免不可預知的風險。通過對爭議解決過程中的司法實踐認知,盡職調查及合同條款安排并不一定能完全防范法律風險。需要指出的是,在交易實踐中,相關交易結構及安排是以盡可能促成或滿足交易雙方的意愿而進行的,規范而嚴謹的合同對交易違約風險或能得到規避,但交易標的存在固有的結構性法律風險,則難以通過合同條款安排予以完全避免。

  我們試圖以沖突或爭議解決為視角,識別交易固有的結構性風險并加以防范,請看以下案例。

  據以分析的案例

  甲征信公司成立于2014年1月,注冊資本金為人民幣1億元。A、B、C公司作為甲公司的股東,在甲公司設立時實繳出資4千萬元,分期繳付出資6000萬元,應認繳出資時間為2016年2月。鑒于甲公司已經進入監管機構備案公示的辦理個人征信業務資格有關的金融牌照觀察期,而企業持有許可辦理個人征信業務的相關資質,其行業市場前景極為廣闊,投資者趨之若鶩。

  H人壽保險公司、T財產保險公司及W投資管理公司在深入了解目標公司行業背景的情況下,決定共同受讓甲征信公司股權,交易框架為按實繳資本金確定股權轉讓對價,首付股權轉讓款為交易對價的三分之一為700萬元,然后交易各方進行股權過戶登記備案;待甲公司取得監管部門頒發的企業辦理個人征信業務資格相關的金融牌照后,H壽險公司、T財險公司及W投資管理公司再支付股權轉讓三分之二余款。

  此后,H壽險公司、T財險公司及W投資管理公司委托專業機構對目標公司資產情況進行審計評估與盡職調查,資產狀況、負債狀況及財務會計文件完整、準確,目標股權及目標公司資產無擔保及其他權利負擔,與出讓方披露信息一致。

  H壽險公司、T財險公司及W投資管理公司受讓股權后,因目標公司在觀察期后未能如期取得監管部門核發的企業辦理個人征信業務資格的相關金融牌照,H壽險公司、T財險公司及W投資管理公司未支付剩余股權轉讓款。

  2018年12月,S市中級法院作出執行裁定,追加H壽險公司、T財險公司及W投資管理公司為仲裁裁決書執行案件的被執行人,H壽險公司、T財險公司及W投資管理公司在未繳納出資6000萬元范圍內承擔清償責任。

  1.法律適用及裁判依據

  《最高人民法院關于民事執行中變更、追加當事人若干問題的規定》第十七條,“作為被執行人的企業法人,財產不足以清償生效法律文書確定的債務,申請執行人申請變更、追加未繳納或未足額繳納出資的股東、出資人或依公司法規定對該出資承擔連帶責任的發起人為被執行人,在尚未繳納出資的范圍內依法承擔責任的,人民法院應予支持。”

  2.從爭議解決視角看,本次交易中理應關注的擬收購股權負擔瑕疵被忽視,是未能有效識別法律風險的主要原因

  案涉收購行為的直接對象,是出讓方持有的目標公司的股權。如果出讓方出讓的股權存在權利瑕疵,將導致收購交易出現本質上的或者說是結構上的風險。本案中,收購方也對出讓方出讓的股權做了一定的調查核實,例如在收購前通過工商檔案記錄對出讓股權查詢。但是,在具體交易過程中,對于交易股權實繳出資不足的有重大權利瑕疵,未能識別并預判風險。前述案例可見:

  (1)股權轉讓交易中的審計評估與盡職調查,一般能識別公司資產狀況、負債及其他權利負擔狀況披露是否完整、準確,但披露信息準確完整的情形下,亦不能完全避免交易標的存在的結構性風險。

  (2)以爭議解決視角判斷交易標的各項外觀狀況,是化解并防范風險的有效路徑之一。

  (3)股權轉讓結構設計中應注重定分止爭,避免交易標的的結構性瑕疵讓交易對手或其他權利人利用。

  沖突視角論——應認識商業價值衡量與社會體系價值衡量的顯著差異,該差異是法律風險的本質原因之一

  “任何事物都有其核心與本質”,這是羅爾斯《正義論》中的觀點。商業體系的核心價值是追求市場價值,社會體系的核心價值是分配正義,而包括行業監管、管制,司法裁判在內的社會體系衡量往往與個體商業價值判斷不同。在利益沖突語境下,商業價值衡量往往受制于社會體系的外部價值裁量。相關結構性沖突應予以關注,主要表現形式有:?股東及股權轉讓意思自治與公司治理規則之間的矛盾;?商業判斷與司法裁判的矛盾。

  1.股東及股權轉讓意思自治和公司治理規則之間的矛盾

  以沖突視角認識意思自治與治理及監管規則之間的矛盾統一關系,是標的公司的股權結構,識別隱性沖突風險的有效方法。

  (1)股權資本多數決和平等保護之間的關系

  以異議股東的股權回購請求權的爭議視角,識別判斷小股東平等保護法律適用對“資本多數決”及股權結構的負面影響。

  在有限責任公司里,大股東常常利用其對公司的控制權,長期不向股東分配利潤,致使中小股東的利益受到嚴重損害。公司的中小股東對于公司經營方針、政策基本上沒有發言權,股權轉讓又受限制,因此異議股東往往無法及時退出公司。為保護中小股東利益的合法權益,公司法規定公司在做出事關公司發展的三種特定重大決議時,異議股東如不同意公司股東會的決議,可行使異議股東股權回購請求權,要求退出公司。這是對股權多數決的沖突及否定。當然,前提是小股東對股東會上述事項的決議投了反對票。

  以上可見,收購方在收購目標公司股權時,不能僅以目標公司的股權分布情況判斷決策形勢,還應充分查證目標公司小股東此前股東會的表決意愿。若擬收購目標公司在外觀上長期持續盈利,資本公積充盈,但持續多年未分配利潤,異議股東是有權主張回購請求權并得到人民法院支持的。若異議股東請求權權利成就,則擬收購公司可能因異議股東的強制回購請求權而演變為大股東一人公司,同時,該等爭議存在不特定的爭議主體,以及不確定的收購價款等難以控制風險,將會給公司進一步發展造成損害。

  (2)股權的行使與限制之間的關系

  股東權利行使,以自由為原則,以限制為例外,這是公司法律有關股東權利行使的總體規則。但是,無論股權轉讓享有何等的自由,對其例外的限制亦不同程度的存在。該限制規則的存在,要求投資者在股權受讓及股權行使中應關注法律效力審查。

  首先,對股權的限制可以分為法律法規的限制和公司章程的限制。一般而言,法律法規規定之股權轉讓限制主要表現為封閉性限制、股權轉讓或交易場所的限制、出讓股東作為發起人持股時間的限制、出讓股東作為董事監事經理任職條件的限制、特殊情形股權轉讓限制等。

  依公司章程規定的股權轉讓限制,也就是公司章程對股東股權行使或股權轉讓設置的禁止或前置條件。司法實踐中,依公司章程設定的股權轉讓限制,一般表現為如下情形:?依章程規定的締約方對股權轉讓定價機制或程序的限制;?全部或部分股東之間就股權轉讓優先購買權行使程序的安排或限制;?公司與部分股東所作的特定條件下回購股權的章程安排或約定等,皆是股權轉讓限制的具體體現。擬受讓股東或投資方應予以尊重并恪守。

  其次,股權交易結構中應重視瑕疵出資股權被限制情形

  關于可以被限制的股東權利內容,《公司法司法解釋三》規定了瑕疵出資股東的受限制權利范圍,包括利潤分配請求權、新股優先認購權、剩余財產分配請求權等股東權利,屬于可限制權利之列。在進行收購交易之時,對公司章程中有關股權約定的合理限制情形,關乎收購標的的核心權益,必須予以充分重視并充分論證相關法律效果后方可作出交易決策判斷。

  (3)公司股東意思自治與管制之間的關系

  公司自治的空間具有相對性。公司自治并非沒有界限,它必須在公司法律劃定的框架內進行。《公司法》第22條規定,公司股東會或者股東大會、董事會的決議內容違反法律、行政法規的無效。公司章程的制定與修改不得違反法律法規的強行性規范。公司自治的空間隨法律管制的加強而減少,隨法律管制的放松而擴大。

  股權轉讓主要受法律、公司章程以及股權轉讓合同的限制。一般而言,合同和章程約定都應當在法律框架下進行,若有關合同安排與法律強制性規定發生沖突,則毫無疑問是以強制性法律規定作為標準來執行。

  2.司法判斷和商業判斷的矛盾

  (1)關于司法裁判思維認知與探討

  司法裁判具有國家法治治理功能,而確定性和穩定性是法治的基本價值追求,司法裁判往往會考慮制度正義與個案正義的平衡,法官在作出裁判時,不僅單獨考慮個案的正義效果,還要考慮裁判作出后所可能產生的社會影響和制度價值。特別是司法公開日趨深入的背景下,裁判文書的影響范圍可能更廣。

  司法實踐中,社會效果的最大化必須在法律規則的范圍內實現,司法機關當然不能為了實現某方面的社會效果而突破法律底線。但是,我們必須認識到,部分法律規范本身存在解釋彈性,這也為裁判實現社會效果最大化提供了空間。

  一般而言,商事交易形式及內容千差萬別,而司法裁判就交易爭議的裁判要旨具有統一性,通過爭議解決律師的參與,以司法判例作為交易結果預判依據,在技術操層面具有合理性。

  (2)商事審判思維特點

  商事關系強調盈利性和營業性,商事主體具有強烈的競爭性驅動,一般而言,從事商事活動的主體都假定具有相關的專業知識和能力,一般相較于民事審判,法官更加尊重商事主體的合法選擇和判斷,尊重商人之間的契約,不輕易代替商事主體作出判斷。

  外觀主義、形式主義在商事審判中適用較多,這為商事主體充分利用法律適用空間和彈性提供了必要前提。這也是商事爭議解決區別于民事解決的魅力之處。

  沖突視角——股權轉讓交易應充分注意的結構性風險

  1.關注并識別隱性重大債務風險

  一般而言,出讓方對目標公司全部債權債務如實披露,意向受讓方將此情況納入股權價值評估范圍,作為對價或定價依據。而出讓方披露內容以外的債務,或未能納入股權轉讓估值范圍以外的債務,目標公司在交易中未能發現或隱藏的重大債務,是影響股權價值及收購后公司經營風險的重要因素。

  一般而言,隱性重大債務的識別也就是法律風險的判斷和識別。其中,重大應收、應付款和其他應收、應付款是否合法有效;債權有無訴訟時效障礙等債權無法實現的風險;目標公司對外擔保、債的加入意思表示判斷,是否有代為清償的風險以及代為清償后的追償風險;目標公司是否有因環境保護、知識產權、產品質量、勞動用工、人身權等原因產生的侵權之債等等,均應通過爭議解決專業知識來識別、預判,并根據交易標的風險判斷情況設計或修正交易結構。

  2.關注并識別股權受讓方控制力風險

  有限責任公司作為一種人合為主、資合為輔的結構形式,決定了其權力機關主要由相互了解、友好信任的各方股東而構成,此為人合;而股東按照出資比例行使股東權利,此為資合。基于以上特征,收購方在收購目標股權時,既需要注意與出讓方達成兩廂情愿的交易合意外,還應當充分了解己方在收購后的合作方即其他股東的合作意向,以避免因不了解其他股東合作意向而誤陷泥潭;同時還應當充分關注出讓方對于目標企業的實際控制力,避免出現誤以為出讓方基于相對資本多數而形成控股地位或控制權,而實際上難以控制或管理的情況出現。

  (1)受讓方控制力風險識別,關注股東一致利益及一致行動人情況

  公司股權少數股東利益一致,或為某一主體所控制的情形,將導致股權行使一致行動的情況出現。此情況下,公司重大決策或選擇管理者的權利將不以單個資本多數股東意思表示為依據,并不受其控制。因此,擬受讓股東或投資方在評價目標公司控制權情況時,應重視目標公司股東一致行動人或一致利益行為情形。查閱分析目標公司此前的歷次股東會決議、董事會決議內容,可以作為分析其他股東一致行動情況的分析樣本。

  (2)受讓方控制力風險中的非控股股東對公司解散權

  公司的正常運營,是通過股東行使權利和公司管理機構行使職權實現的。在有限責任公司治理中,股東往往根據持股比例向公司選派董事和高級管理人員,通過董事和高級管理人員控制公司的運營。司法實踐中,股東之間或公司管理人員之間常常會出現利益沖突和矛盾;因此會出現公司運行的障礙,沖突嚴重時常常導致公司的運行機制完全失靈。股東會、董事會包括監事會等權力機構和管理機構無法對公司的任何事項做出任何決議,公司的一切事務處于癱瘓狀態,公司的運行限于僵局。

  眾所周知,公司僵局形成的原因在于公司決策和管理所實行的多數表決制度。根據公司法規定,股東會、董事會和監事會通過任何決議,都需要過半數的表決權或人數的同意,對股東會增資、減資、分立、合并、解散或變更公司形式、修改公司章程等做出決議,則必須經(出席會議)三分之二以上表決權或人數的同意。在有限責任公司股東人數較少特別是只有兩個股東,各方股東派任的董事人數基本相當或相同的情況下,如果公司股東之間出現嚴重對立、矛盾和沖突,任何一方都無法形成公司法和公司章程所要求的表決多數,無法通過任何決議,于是出現公司僵局。公司僵局的出現,股東各方之間喪失了起碼的信任,相互合作的基礎完全破裂。在此情況下,實際控制公司的一方,常常會利用其權利,直接去侵害另一方的權益。為了破解公司僵局,新《公司法》第183條規定了股東在公司僵局特定情況下,股東擁有解散公司的請求權,可請求法院解散公司。

  以上可見,公司自治失靈之際,亦是司法介入之時。此時,公司治理中的商業判斷主導轉化為司法機關在法律框架下審查判斷,因資本多數決而產生的公司管理控制權被阻卻。

  交易結構設計問題,對標的公司是股權收購、資產收購還是營業轉讓

  1.標的公司營業轉讓的交易模式探析

  “營業轉讓”所說的“營業”,即被轉讓的客體,指的是在經營活動中所使用的物、權利、技術秘密、商業信譽、客戶關系等共同構成的有機整體,是“為實現一定的營業目的而組織化了的、被作為有機一體的機能性財產”。正是營業轉讓交易具有獨特性,司法實踐中,在民商法規定框架下發展出獨特的規則,其并非是以單一物的買賣,或單一權利的讓與,或其他類型的單一財產性利益的轉讓規則。營業轉讓標的,并非是多個物簡單地聚集在一起成為集合物,而是相互之間已經商業行為組織化為有機的聯系,形成一個有機的商業或經營整體,能夠被用于實現特定的營業目的。在轉讓后,受讓人可以不需要再對這些財產進行整理與組織,就能夠將其整體直接運營。

  作為營業轉讓客體的營業財產,也可以是一個商業主體的部分營業財產。如果在商主體的內部經營與管理上具有相對的獨立性,這一部分營業財產與商主體的其他營業財產分離后,仍然能夠用于實現一定營業目的,可以成為營業轉讓的客體,例如企業某種特定類型產品的生產部門,或某個相對獨立的零部件生產部門,或生產企業的營銷部門,或企業在某一地域的生產基地或營銷機構等情形。前述部分營業財產轉讓情形,其交易模式操作更為復雜,需要法律專業人士的參與。

  2.在對有關擬收購標的進行交易結構設計時,應根據交易標的的特殊性及收購目的設計交易模式

  營業轉讓與股權轉讓、企業資產出讓等,是商業擴張發展或營業調整所提供的不同制度工具,都可以成為企業兼并的手段,產生出目標主體收購的結果。

  營業轉讓與股權轉讓亦存在法律規制方面的顯著區別。分析并運用相關之間的差異,根據法律規定設計交易模式,趨利避害,是實現收購目的的合理方式。比如,出讓人的競業禁止義務,是一般股權轉讓交易中所不不包含的權利義務。

  營業轉讓交易,一般均約定出讓人應負競業禁止義務,締約當事人可以在營業轉讓合同中對競業禁止義務及其時間范圍與地域范圍進行具體約定;在當事人未作約定、法律也未明確規定時,可以依據誠實信用原則或合同法附隨義務規定,根據當事人的締約目的或意思加以解釋。出讓人違反該義務的,受讓人可以請求損害賠償。

  以上可見, 在包括客戶關系在內的全部營業財產一并轉讓的場合,受讓方若出于排他性經營或商業渠道安全的考慮,可以營業轉讓模式進行企業收購,該等交易模式與股權轉讓模式相比,更有利于收購方交易目的的實現和經營安全。

  需要指出的是,營業轉讓與股權轉讓交易模式之間并非排他的關系,二者之間可以相互結合。并購實務中,經常被運用的所謂“資產重組”、“借殼上市”,所采用的就是營業轉讓與股權轉讓的組合或結合行使。常見的組合步驟是,首先利用股權轉讓的方式,上市公司的控制權易手;然后利用營業轉讓的方式,將上市公司的原有營業財產轉讓出去,然后上市公司再從其他企業受讓優質的營業財產;在后,上市公司變更公司名稱、經營范圍、住所地等工商登記事項以及在證券交易市場中的證券簡稱。由此,上市公司改頭換面,化繭成蝶。

  從爭議解決實踐的角度認知股權交易沖突類型

  以訴訟、仲裁案件的最新發展為實例,案件類型包括股權轉讓、增資擴股、股份回購、房地產合資合作開發、隱名出資/代持股權、營業轉讓,絕大多數的案件涉及金額較大,關乎投資者的核心商業利益。

  交易結構設計應充分預判爭議,并將應對裁判不確定性的策略納入合同安排

  1.設定爭議解決程序中債權請求權的合法基礎

  2.合同條款中預設沖突法解決方案

  3.通過合同安排設定多重違約賠償權利的方式約束交易對手

  4.設定多重擔保措施

  5.以特別條款確定并安排優先權利行使

  6.選定適當的爭端解決機制

  結語

  公司持續、健康、穩定發展,爭議法律風險排查在公司的決策、經營管理中應發揮更大作用。以沖突預判并解決為視角,是防范法律風險、化解法律風險的有效方式之一。在并購等企業經營行為中,以爭議解決視角預判沖突,及時發現隱性法律風險隱患;將爭議排查理念嵌入到公司治理、商業運營中,同時兼顧企業內部的專業協作和企業的運行效率,將能夠在法律允許的空間內實現企業利益的最大化,從而創造更多的社會價值。